近期圍繞互聯網理財產品以及各種寶的熱議很多，其中不少評論接近無知近乎勇。我簡要匯報一下我的看法.

互聯網理財產品(更準確的應該稱為增利寶)是什么?應歸入零售貨幣基金，也就是說其受益人以普通大眾，尤以長尾市場為主，這個和混合基金，和機構基金有差異。例如，某一理財產品目前日均余額波動不足2.5%，隨著基金規模的放大波動率可能還會降低，因此通常提5%做高流動備付金就足夠。但以機構為主的貨幣基金，這個比率大約在15%-20%之間，收益率的差異就顯現了。

互聯網理財產品的投資組合如何?既然是零售基金，主要就是協議存款了，大約配9成以上，其次為政府性金融債，略微配一些信用債之類。問題的關鍵在于協議存款的流動性。某產品通常上午詢價，這個詢價直接報利率，不是shibor加點，下午簽約配置，大致如此吧。久期不超過90天，在美國零售貨基配置的久期也很短。考慮到去年協議存款額有近50萬億，因此久交易占比而言，各類寶寶在規模上還很有空間，還不至于成為對同業市場具有重大影響的交易者，不過在個別時點個別合約上，這種影響已在出現。

互聯網理財產品的關鍵風險何在?是協議存款提前支取的計息問題，證監會3年前曾發文，允許貨基在協議存款時，如合約中附有提前支取不影響計息的話，配置上可以超越30%的限制，所有大多數貨基才能將協存配至6-9成，但銀監會并沒有類似規定。以往不是沒有貨基提前支取存款時和銀行鬧僵，而導致利息損失的實際例子。因此息差損的風險實際上是存在的。不過某寶以7天為付息周期滾動，實際周期在不到4天，承受的息差損不大，而不是按40天計息差損云云。但息差損的政策風險，很可能是引發零售貨基收益劇烈波動的主要決定性因素。

互聯網理財產品是否屬于長尾市場?我認為不完全是。在某寶不計息之前，這個余額我估計在日均400億，現在都5000億了，說明增量資金不是為了網購做交易的，就是直接沖著貨基去的。不過目前，大多數帳戶余額不足3000元，20%高余額帳戶的均值可能在2-3萬，已不是長尾市場可以解釋的了，這是銀行不高興的原因。

各種寶寶對銀行的沖擊如何?在銀行的居民儲蓄中，活期存款仍有10多萬億，5萬元起點以上的銀行理財的收益率，和貨基仍有大約1個百分點的差異，銀行在業務離柜率不斷上升的背景下，在渠道脫媒嚴重的背景下，在存貸息差不斷收窄的背景下，以異常昂貴的方式，在顯要地段以高大上方式供養物理網點。銀行不能總是賺不好意思賺的錢，看看多年來忍受利率的普羅大眾，銀行應該有羞愧感。各種寶寶以貨基+協存的方直接推高銀行負債，是對利率市場化的主動深化。沒有互聯網理財產品，其他傳統線下貨基也在做同樣的事，只是它們在線上，倚靠互聯互通能力，和類似眾籌的方式，把這個事情迅速做大了，并且還會做大下去，加速銀行息差的收縮并加大銀行轉型的壓力。

如果余額寶做得非常大，比如說，零售貨基規模超過3萬億，會發生什么?我覺得最大的問題在兩個，一是基金有沒有足夠的協存可配?二是息差損問題如果一行三會沒有共識，就始終是一個政策風險。但貨基的規模越大，市場短端的利率可能下行壓力越大。也就是說，隨著貨基規模的擴張，如果投資組合基本不變，沒有新的投資品種，那么收益率會逐步下降，使得投資者的熱情也逐步減弱，這不是壞事。

銀行是否值得同情?不值得，銀行轉型太慢，市場不會同情沒有彈性，創新不足的企業。利率市場化了。在資產端，銀行不是考慮優化資金配置，而是去做影子銀行，也就是銀行的影子，弄出一大堆涉礦涉房地產涉及地方政府的，不可思議的高利率融資來，以這種透支未來的方式掩蓋當下息差收縮的損失;在負債端，銀行網點比廁所多，導致吸收存款的成本高。銀行網點面積過大，柜臺營運率不足7成，且往往在商業一層的黃金位置，這不合乎低成本多渠道吸收存款。或者說，2014年大多數銀行將利潤增長目標定為6%-8%，是沒有深挖成本。臺灣1個點，香港1.5個點的息差能生存，中國銀行業就應該反思，在資本回報水平明顯降低的背景下，指望通過影子搞表外，堤內損失堤外補的思路，是否是嚴重延誤產業結構調整的飲鴆止渴?

寶寶會不會成為系統性風險的源泉?這要看金融當局在互聯網金融的沖擊下，能不能明智地改善政策空間，鞭策銀行更有危機感更加速轉型。例如，貨基投資品種太單一，那能不能把金融機構之間的大額CD做好，而不是讓國有銀行把CD做死?或者對活氣存款的計息方式進行適當的市場改革，使其有相對市場化的收益率?例如在銀行沒有轉型的動力下，能不能按18大混合所有制的精神，把國有股進行顯著減持，使銀行的董事會真正有多元化的所有者，并在互聯網金融的沖擊下重塑其蓬勃活力?例如銀監會能否讓銀行的理財產品門檻更低些，其風險收益離普通大眾更親和一些?例如在眾多金融債，信用債，短融中票二級市場明顯不發育的背景下，能不能構建一個做市商制的二級市場，避免發行即死亡?例如，為防范類似2013年6月份錢荒類的事情對貨基金的巨大沖擊，央行能否定義對貨基的緊急流動性支持?哪怕這種流動性支持的融資成本由貨基負擔，例如，能否在遭遇大規模贖回時，學習美國以市場價值法作為贖回價格?例如，能不能要求零售類貨幣基金有更頻繁充分的信息披露?

我相信各種寶寶仍有巨大空間，但它們畢竟只是利率市場化進程中的一種現象，伴隨利率市場化的逐漸完成，這種熱鬧也會漸漸退潮。但讓我驚訝的是，一些人在中國經濟金融不可避免地必須選擇向前走的時候，卻調轉腦袋，用留戀過去的目光，去尖刻地嘲笑寶寶們。